国盛通信十点谈｜海外云厂商财报的启示会议纪要
TL;DR / 一句话摘要
海外CSP财报后分化（谷歌+10%创历史新高，亚麻创高，Meta/微软波动），验证”算力储备=核心竞争力”逻辑；光模块赛道景气无忧但强者恒强，海外员工规模（旭创近1万/新易盛6000-7000/天孚数百）直接反映供应链地位；国产算力商业化循环逐步跑通；液冷系统级龙头格局稳定；IDC赢者通吃。
Key Data / 关键数据
| 事项 | 数据 |
|---|---|
| 光通信在AI capex占比 | 当前~6%，目标10-15% |
| Lumentum/Tower财报价值 | 优于大厂capex数据，更具象 |
| 旭创海外员工 | ~1万人 |
| 新易盛海外员工 | ~6000-7000人 |
| 天孚通信海外员工 | ~数百人 |
| SST导入期 | 2026-2027年 |
| 英伟达”800分之6” | SST技术方向 |
| 估值切换时间 | 通常5-7月，比往年更早幅度更大 |
核心观点
1. 算力板块景气度无忧
- 光模块是当前景气度最高赛道之一：需求旺盛、供给偏紧
- 上游芯片/器件短缺限制部分供给，但行业整体景气无忧
- Lumentum/Tower等海外光器件厂商财报是下一个重要观察节点（优于大厂capex数据）
- 2026-2027年SST（固态变压器）导入期，英伟达明确”800分之6”方向
2. 硅光是未来核心方向
- 适配产品快速迭代+需求高增长，可依托硅基晶圆厂大规模产能缓解供给短缺
- CPO/NPO均基于硅基平台拓展
- 具备硅光布局的头部公司将率先获得下一代技术首发订单
3. 海外云厂商财报启示
| 公司 | 财报后表现 | 核心逻辑 |
|---|---|---|
| 谷歌 | +10%，市值接近英伟达 | AI投入产出比最优 |
| 亚马逊 | 创历史新高 | 云+AI |
| Meta/微软 | 波动 | 市场担忧AI商业化回收能力 |
核心结论：大模型竞争=算力储备竞争；OpenAI GPT5.5缩小与Claude差距，但Claude因用户增长算力不足效果下降，充分验证算力重要性。
4. 强者恒强格局
| 公司 | 海外员工规模 | 反映 |
|---|---|---|
| 旭创 | ~1万人 | 绝对龙头 |
| 新易盛 | 6000-7000人 | 第二梯队 |
| 天孚 | ~数百人 | 快速追赶 |
| 中小厂商 | 大多仍在筹备 | 差距明显 |
头部公司扩产/交付能力、客户供应链地位显著领先。
5. 光通信capex占比有3倍空间
当前光通信在AI capex中仅占~6%，随着AI集群比拼token生成效率趋势明确，边际回报高于其他环节，未来有望提升至10-15%，天花板尚有数倍增长。
6. 国产算力商业化跑通
- 寒武纪财报超预期：净利率40-45%，显著高于市场预期的20-30%
- 打破”国产GPU陷入价格战”的担忧
- 豆包收费政策落地，东阳光算力布局公告
- 国产算力下半年不弱于海外算力的大贝塔机会
7. 液冷板块格局分析
系统级龙头（竞争格局稳定）：
- 推荐英维克：大陆唯一+台湾+美国少数几家
- 液冷系统稳定性/故障排查需要长期经验积累
- 龙头进入客户供应链后替代可能性极低
- 大陆供应链优势：响应速度+工程师红利
代工类公司（竞争格局恶化）：
- 短期可赚钱，长期格局逐步恶化
- 需紧密跟踪工业互联、富士康、Cooler Master、AVC、健策等代工订单
- 选股和择时难度较高
液冷出海节奏：
- Q2：物料/原材料端初步催化
- Q3：确定性更高的出货节点（与大客户新品发布节奏绑定）
8. IDC板块
- 年中是互联网大厂数据中心订单招投标旺季
- 字节收购秦淮数据、打造算力一体化协同平台是板块催化
- 赢者通吃格局：拿地优势+能级优势+资金优势+体量优势
- 推荐：秦淮数据、世纪互联等头部公司